机构：华西证券

　　评级：买入

　　目标价：3.31港元

　　主要观点：

　　公司来到新的经营周期拐点

　　经历上一轮 2013-2014 年原奶价格短期大幅涨跌之后，2016-2018 年公司伴随行业经历持续深度调整，期间公司产能稳定，奶牛单产、公斤奶成本等牧场核心经营指标持续优化。2018 年秋季开始国内原奶价格进入逐步上行通道，2019 年公司盈利改善、经营现金流明显提升。2020 下半年以来原奶价格涨幅持续扩大，公司作为国内规模最大的奶牛养殖企业之一，牧场经营管理水平行业领先并历经长达 4 年的深度调整优化后，将充分受益于本轮奶价上涨，短期利润高弹性，3-5 年中长期成长性逐步明确。

　　本轮奶价上涨持续性强

　　短期，预计疫情之后下游乳制品需求增长加速，原奶供给端，2019 年 10 月以来回补的存栏产能最早也要到 2022 年才能释放，因此至少 2021 年原奶供应局面是紧张的；同时考虑饲料价格上涨、进口牛源紧张等因素压制，我们认为存栏回补不可持续。中长期角度，下游乳制品需求趋向于结构性增长，越来越依赖于国内原奶供应链；2014 年奶价高点回落之后至今供给端经历长期调整，原奶分配格局已发生深刻变化，上下游绑定加深，上游产能扩张将主要基于下游需求增长计划、盲目性降低，因此预计中长期奶价波动性降低、价格中枢上行；同时供给端格局也更有利于大型规模化牧场，叠加经营周期改善，规模化牧场来到较好的投资时点。

　　投资建议

　　上游奶牛养殖企业将受益于本轮原奶价格持续上涨，现代牧业经过长达 4 年的调整优化之后，抗风险能力更强，资产质量更优，利润弹性更大，中长期成长性也逐步明确。预计 2020-2022 年公司收入 62.6/71.3/80.1 亿元，同比+12.9%/+14.5%/+12.4%，归母净利 7.3/10.9/14.9 亿元，同比+113%/+49%/+36%。EPS 分别为 0.11/0.17/0.23 元。预计 2021年公司奶牛头均盈利接近 2014 年高点水平，我们采用头均市值法给予公司 1 年目标市值 HKD 214 亿元，目标价 HKD 3.31 元，较现价+49%空间，首次覆盖给予买入评级。

　　风险提示

　　疫情反复，牛群疾病，食品安全。

（文章来源：格隆汇）